【策略报告】买入国债期货T2406策略

交易逻辑要点

➢基本面，尚未出现加速回升迹象，制造业PMI总体不温不火，内需相对平稳外需存在反复，建筑业需求或不及去年同期，春节前后地产销售尚未出现明显回升。中长期来看，在经济动能转换、地产磨底的宏观环境下，基本面对债市尚不构成制约；

➢政府工作报告公布后，主要经济目标基本符合市场预期，政策超预期发力的潜在利空消退；

➢货币政策，财政和货币政策配合扩张，增加财政投入力度的同时，通过货币政策降低综合融资成本是总体方向，在此环境下债券牛市的逻辑尚未被扭转，年内降准降息仍是很可能事件；

➢供给端，两会公布今年将发行1万亿超长期国债，后续重点关注超长期债券供给节奏，但是供给压力大概率出现在4月及以后。

➢资金面上，3月预期内国债供给有一定放量但到期量也很大，总体政府债净发行规模环比或略降低，且当前逆回购当日投放降低至低位，反映银行间资金缺口小可形成自发性平衡；

➢3月债券市场整体缺资产格局延续，强劲需求仍对债市延续偏强起到支撑。

基本面详细分析

基本面上，尚未出现加速回升迹象，制造业PMI总体不温不火，内需相对平稳外需存在反复，建筑业需求或不及去年同期，春节前后地产销售尚未出现明显回升。中长期来看，在经济动能转换、地产磨底的宏观环境下，基本面对债市尚不构成制约。

政府工作报告已经公布，主要经济和财政目标未超市场预期，4.06万亿元赤字规模+3.9万亿专项债+1万亿元特别国债合成的广义赤字规模共计8.96万亿元，相比2023年同口径广义赤字8.68万亿元提高2800万亿元，与财政总体目标表述“适度加力”相吻合，同比增量并不算太高，总体而言政策超预期发力的潜在利空消退。

货币政策上，一方面今年政策强调协同发力，财政和货币政策配合扩张，增加财政投入力度的同时，通过货币政策降低综合融资成本是总体方向，在此环境下债券牛市的逻辑尚未被扭转，年内降准降息仍是很可能事件；另一方面，政府工作报告提出提及“避免资金沉淀空转”，意味着资金利率长时间低于政策利率的概率较低，结合货币政策大概率为财政发力保驾护航，资金利率更可能围绕或者略高于政策利率平稳运行。

供给端上，两会公布今年将发行1万亿特别国债为超长期限，这一规模将改变超长期国债的供给格局，从2019年-2023年，超长期国债的年供给量在3680-6237.5亿元，均值3262.26亿元，今年发行1万亿超长期国债以后将会使得今年的超长期国债供给同比显著增加，不过鉴于赤字规模和特别国债总供给同比去年增幅仅1800亿元，意味着其他期限国债的供给相比去年可能降低。

需求端上，一季度是债市的配置旺季，理财、基金、银行和保险均在2月增持利率债，尤其前期踏空的机构补配利率债的需求增加，及至月，结合3月利率债发行节奏，债市缺资产的格局可能是延续的，对债券强势延续形成支撑。

3月来看，债市调整风险相对有限，基本面、资金面和供需条件对债牛仍有支撑，债市牛市应还未尽。对应国债期货各品种节奏，一方面，资金利率围绕政策利率波动约束TS合约上涨空间，中长端国债期货品种上涨空间更大。另一方面，鉴于今年国债配置需求强劲，在超长期国债供给短期不改变宏观预期的前提下，债券供给放量带来的更可能是短期冲击。如果供给节奏相对集中，TL可能出现快速调整，但是调整后或出现多配窗口，如果供给节奏均匀，那么TL的调整幅度可能不大。在当前阶段T合约一方面受到资金面约束更小，另一方面没有超长端的供给放量风险，做多的性价比相对更高。空间上来看，在降低综合融资成本的大方向下，年内降准降息仍是大概率事件，参照去年降息幅度，并考虑到今年外部环境对我国宽货币的制约可能逐步缓解，年内可能有20-30bp的降息空间，对应MLF利率低点可能落在2.2-2.3%区间，随行就市目前预计年内10年期国债收益率下限位置或在2.2%甚至更低，相对于目前的2.26%仍有下行空间。目前预计T2406合约上方压力位预期在104.9-105附近。

操作：

买入T2406合约

建仓区间：【104.2-104.3】

止盈区间：【105.2-105.3】

止损区间：【103.8-103.9】

建议仓位：10%

保证金比例：10%

盈亏比：2.5：1

风险因素：政府债发行超预期、宏观政策超预期

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