央行维持鸽派加息政策 沪金沪银走势偏强

研报正文

贵金属行情数据统计

美欧英等国维持鸽派的利率政策，实际利率下降，利好贵金属，故贵金属日内继续偏强走势，伦敦金现一度涨至1821美元/盎司，白银亦涨至24.3美元/盎司；随后，美债收益率和美元指数均小幅上涨，使得贵金属高位回落。

日内，伦敦金现整体在1812-1821美元/盎司区间运行；现货白银整体在24-24.31美元/盎司区间运行。市场关注的焦点在于本周的美国通胀数据。

沪金沪银方面，日内维持夜盘的强势行情，沪金涨1.37%至375.9元/克；沪银涨1.94%至4983元/千克。

美债收益率（特别是TIPS）和美元指数依然是金银行情的核心驱动，美国宏观数据的表现和货币政策亦通过美债收益率和美元指数影响贵金属价格，故从黄金债券属性和货币属性出发均仍需要重点关注美债美元走势。

贵金属相关宏观数据和事件解读

【宏观及贵金属本周风险提示】

11月8日-11月14日当周，主要经济体将公布多个重磅数据和经济事件，尤为重要的是中国共产党十九届六中全会，中国和美国都将公布10月CPI、PPI数据。美国通胀数据由于美联储一直强调“通胀只是暂时情况”，更容易引发市场异动。

此外，中国10月M2数据、社会融资规模、英国9月及第三季度GDP数据等重磅经济数据也将于本周公布。同时，EIA及OPEC也将分别发布其月度报告。

具体来看，周一，中国10月社会融资规模及M2货币供应，亚太经合组织（APEC）新西兰峰会举行、我国第十九届中央委员会第六次全体会议在北京召开。周二，日本、德国及法国9月贸易账、欧元区11月ZEW经济景气指数及美国10月PPI年率，多国央行官员将发表讲话。周三，中国10月PPI及CPI数据、美国10月CPI数据、EIA公布月度能源展望报告。周四，澳大利亚10月就业人口变动、英国9月及第三季度GDP数据、OPEC公布月度原油市场报告、欧洲央行公布经济公报。周五(11月12日)美国11月密歇根大学消费者信心指数、美国9月JOLTs职位空缺。

本周需要重点关注中国共产党十九届六中全会的新政策，中美通胀数据，尤其是美国通胀数据，对市场影响更为显著。供应链危机和能源价格上涨可能促使美国10月CPI创1990年以来的最高水平，我们认为美国10月未季调CPI年率料将录得5.9%，并预计会在11月进一步加速，可能飙升至6.4%，这将创下1982年以来最高。这可能会影响消费者情绪，并支撑价格预期。

考虑到美国PPI从六月涨幅7.3%一路爬升至九月的8.6%，如果下周二的十月PPI数据没有出现放缓迹象，CPI超出预期的风险将显著增加。通胀的表现对于美元美债和贵金属市场产生的影响尤为重要，继续重点关注。

【10月非农数据表现强劲，然结构性问题依然存在】

随着夏季这波新冠疫情带来的阻碍消退，美国10月非农就业岗位增加53.1万，超过了45万的预测值；8月和9月的数据向上修正，显示这两个月合计多增加了23.5万个就业岗位；美国10月份失业率环比下降0.2个百分点至4.6%，亦超过4.7%的市场普遍预期。自2020年4月以来，美国非农就业人数已增加1820万，但仍低于疫情前水平。

美国非农数据整体表现超预期且强劲，说明美国就业市场持续修复向好，但美国10月劳动参与率依然偏低，仅持平前值61.6%，参与率持续疲弱只会助长失业率下降。在劳动力需求强劲的大环境下，美国劳动力供应仍然疲弱，劳动力增幅难以满足企业招聘需求，凸显美国就业市场供需不匹配的结构性问题。

整体看，美国就业市场超预期复苏缓解了外界对美国通胀上涨、劳动力严重短缺以及经济增长放缓可能抑制就业增长的担忧。预计未来几个月的就业增长仍将受到劳动力供应的限制。健康问题和儿童保育等限制因素应该会得到缓解，重返工作岗位的必要性将会增加。这些因素应该有助于招聘继续保持强劲的步伐，并使就业水平在明年年底左右恢复。

随着缩债计划的宣布，市场需要关注的下一个节点是劳动力市场实现充分就业。非农数据强劲，在一定程度上支撑着美元指数，年内美元指数仍偏强运行，涨至94.7-95上方可能性大。

【美国众议院通过历史性的基建法案】

众议院周五通过了美国数十年来最大的总额约1万亿美元的跨党派基础设施投资法案；该法案早先已获得参议院批准，至此已在美国会两院获得通过，随后将送交总统拜登签署生效；未来几年将在道路、桥樑、公共交通和其他项目投入5500亿美元的新支出。投票结果为228票赞成、206票反对；13名共和党人支持该法案，6名民主党人投了反对票。

然而，佩洛西和拜登未能让众议院就超过1.75万亿美元的税收和支出计划进行投票，该计划构成了拜登国内议程的其余部分。基建法案的通过是拜登政府的胜利，对于拜登政府的中期选举具有较大的价值。对于美国就业和经济的恢复亦有强较大的推动力。

【英国央行按兵不动，12月加息可能性大】

英国央行打乱了投资者对加息15个基点的预期，以7比2的投票结果维持0.1%的利率不变，也以6比3的投票结果维持8950亿英镑的国债规模，这意味着国债购买将持续到今年年底。

英国央行同时表示，未来几个月将不得不加息，以确保通胀持续性地回到2%的目标。该行将2022年GDP增长预测从6%大幅下调至5%，通胀预计将在4月份达到5%的峰值。英国央行行长贝利表示，最近的数据强化了需要加息的观点，但劳动力市场不确定性仍然存在。

【美联储中性货币政策调整，符合市场预期出现“卖事实”现象】

美国联邦公开市场委员会（FOMC）公布11月利率决议，将基准利率维持在0%-0.25%区间不变。FOMC决定将于11月晚些时候启动缩债计划，每月减少购债150亿美元（100亿美债和50亿MBS）。FOMC还指出，导致通胀上升的因素预计将是暂时的，供需失衡导致部分行业价格大幅上涨，而疫苗接种方面的进展和供应限制的缓解预计将支持经济活动和就业持续增长。

随后鲍威尔在新闻发布会上维持偏中性的言论基调；鲍威尔表示，缩减购债计划将在2022年年中结束，准备根据经济情况调整债券购买步伐；鲍威尔称会对加息保持耐心，重申现在还不是加息的时候，缩减购债的时机对加息没有直接信号意义，但必要时将对通胀采取行动。预期经济将强劲增长，可能在明年下半年前实现充分就业。

美联储11月议息会议结果和鲍威尔讲话基本符合市场预期，属于中性基调，鲍威尔讲话还略偏鸽，没有意外的进展，故市场出现卖事实的现象，美元指数出现回落，贵金属收窄跌幅。

我们认为本次会议虽然淡化加息的政策影响，但是没有改变加息预期，维持2022年三季度加息的预期，美联储最晚将会在2022年6月结束缩债，如果通胀持续高涨，不排除提前结束缩债的可能。对于美元和美债，短期回调不改年内继续走强观点。

贵金属与相关商品比价分析

全球黄金供需数据分析

1.全球黄金供给增加 继续关注央行购金变动

从世界黄金协会公布的完整数据来看，2020年黄金供应量为4619.59吨，相较于2019年和2018年黄金供应量均有所回落。当然，尽管受到新冠病毒大流行的不利影响，但全球金产量在2020年仍达到4600吨以上，并且随着经济继续复苏和矿商增产而有望在今年反弹。2021年前三季度全球黄金总供给达到3505.13吨，四季度供应稳定情况下，2021年黄金总供给亦会稳定在4600吨以上。

黄金供应量具体分项来看，黄金矿产供应依然为核心，2020年供应量为3388.7吨，占黄金总供应量的比值为73.35%；其次是再生金供应，2020年再生金供应量为1282.77吨，占黄金总供应量的比值为27.77%；而央行购金/售金方面，2020年全球央行处于净购金的状态，购入326.27吨黄金，对黄金供应量形成负面拖累，占黄金总供应量的比值为-7.06%；另外生产商对冲对于黄金的供应亦是处于负面拖累状态，购入黄金51.88吨，占黄金总供应量的比值为-1.12%。

从2021年前三季度数据来看，矿产供应依然是核心，占黄金总供应量的比值为76.43%，较2020年占比有所增加；其次是再生金供应，占黄金总供应量的比值为24.28%，较2020年再生金供应占比有所下降，主因在于黄金价格持续走弱，不利于黄金的回收再利用；央行购进和供应商对冲供给依然是处于拖累状态，拖累幅度为1.12%和0.71%，拖累程度较2020年均有所下降。

从历史数据来看，黄金矿产供应和再生金供应都相对稳定，而央行的购金/售金项和生产商对冲项变化相对较大，特别是央行购金/售金的变化对黄金市场会产生重要的影响。近期，央行一直处于购金状态，这在一定程度上支撑了黄金的价格。

2.全球黄金Q3需求回落 继续关注投资需求

从世界黄金协会公布的最新数据来看，2021年三季度，全球黄金需求量为830.76吨，短暂上升后再度回落，主因在于投资需求的拖累，特别是ETF及类似产品投资的流出或者说下降；而2020年黄金需求总量为3803.02吨，黄金需求量连续五年回落，2021年将会维持下降趋势。

黄金需求具体分项来看，投资需求是黄金需求中占比最大的分项，2020年黄金投资需求为1773.81吨，占2020年黄金总需求的比例为46.65%；投资需求中，金条及硬币投资项和ETF及类似产品项基本持平，而后者则有持续增加的趋势。珠宝首饰需求为1400.76吨，占2020年黄金总需求的比例为36.83%，随着黄金价格持续走升，珠宝首饰需求持续回落。

另外，工业用金需求为302.18吨，占2020年黄金总需求的比例为7.9%，其在近年相对稳定，变化不大，故对黄金价格的影响有限。从2021年前三季度来看，珠宝首饰需求在黄金总需求中的占比为49.7%，高于2020年的比值，说明黄金价格的走弱使得需求上涨；工业需求占比为9.2%，而投资需求占比降至26.32%，是2021年黄金需求的最大拖累项。

从以上分析和黄金需求历史走势来看，工业用金需求相对稳定，对黄金价格的影响有限，可以忽略不计；重点关注珠宝首饰需求和投资需求，而珠宝首饰需求会随着黄金价格的变动而出现对应的变动，黄金价格和珠宝首饰需求呈现显著的反向关系，故从需求变动来判断黄金价格，更多的应该关注黄金投资需求的变动。

黄金投资需求中，金条及硬币的需求亦相对稳定，ETF及类似产品项变化较大，并且对黄金价格的影响较大。故从黄金需求来预测黄金价格，供应该重点关注ETF及类似产品项黄金需求。

3.全球黄金市场供需及黄金价格走势影响分析

2021年三季度，全球黄金总需求为830.76吨，总供给为1238.92吨，供需缺口为+408.16吨；供不应求的状态仍在持续，这一格局自2015年以来一直维持着（除个别月份因特殊情况出现变化）。

从商品属性出发，供需基本面是商品价格走势的核心影响因素，而黄金市场供过于求的格局持续，但是黄金价格并没有持续的大幅回落，主因在与黄金的商品属性对价格的影响仍在弱化，黄金的债券属性和货币属性是黄金价格走势的核心影响因素。

从黄金供需数据来看，全球黄金需求因投资需求走弱而下降，而全球黄金供给因矿产金供应增加而小幅增加，供过于求的格局再度扩大，对于黄金价格而言形成一定的利空影响。对于黄金供需面的分析，市场应该转变供需传统分析思路，需求端重点关注ETF及类似产品项黄金需求变动，供给端重点关注央行购金/售金的变化。

从黄金三大属性出发，债券属性和金融属性成为当前黄金价格的核心影响因素，工业属性对黄金价格的影响相对较弱，这也决定了全球黄金的供需小幅变动对金价影响的有限性。故2021年以来，美债收益率走势是金银行情的核心驱动因素，美元走势亦影响金银；故当前分析黄金价格需要更多的是关注美债收益率和美元指数的变动，全球黄金供需变动仅作为价格走势预测的参考。

美联储货币政策转向与黄金行情演绎分析

对比美联储资产负债表规模变动和伦敦金现价格的历史走势数据，可以得到以下的结论：美联储资产负债表规模的增加往往伴随着黄金价格的上涨，美联储资产负债表规模趋于稳定或者小幅回落之际，黄金价格亦会出现回落。

回顾美联储资产负债表规模和黄金价格2000年以来的数据，可以具体分析两者的关系。2008年9月-2011年9月，面对金融危机，美联储实施宽松货币政策，释放流动性，资产负债表规模大幅增加，从9000亿美元涨至29000亿美元，伦敦金现价格亦直线拉升，从750美元/盎司一路飙涨至1900美元/盎司。

这一阶段是历史上最长的流动性泛滥时期，除美联储以外，各国央行加大货币宽松力度以对冲频发的经济金融危机、地缘政治危机带来的负面影响；长期宽松下，通胀预期抬升、实际利率下行、美元指数走弱，黄金呈现大牛市。

2012年底-2014年中，虽然美联储实施第四轮QE，资产负债表规模继续增加，但是黄金没有出现对应的上涨，当然在很大程度上避免了黄金的深度回落。

这一阶段前处于后金融危机时期，美国经济回暖，货币政策转向，第三轮QE结束，整体低通胀、实际利率回升，此外日欧经济仍低迷反衬美国增长相对强势，金价快速下跌，进入熊市区间。而美联储第四轮量化宽松政策虽然没有使得黄金价格上涨，但是改变黄金快速下降的趋势，改变了黄金熊市下跌的幅度，使其从快速下跌回归震荡偏弱期。故宽松的货币政策亦促进了金价的相对涨幅。

2019年下半年至今，美联储开启了新一轮的量化宽松政策，而新冠肺炎疫情的爆发则是使得美联储进入超级量化宽松时代，美联储资产负债表规模亦是急剧大幅增加，从初期的4万亿涨至当前接近8万亿，仍有进一步上涨的趋势；这一阶段，叠加疫情风险所带来的避险需求，黄金价格则是持续的大幅上涨，最高涨至2075美元/盎司，不断刷新历史新高。超宽松的货币政策所带来的货币超发和流动性泛滥使得黄金价格出现大幅的上涨。

2014年下半年-2019年初，美国经济进入繁荣期，美联储资产负债表规模亦相对稳定，没有进一步的释放流动性，黄金亦从急速下跌的熊市逐步转向震荡市。

而2011年9月-2012年10月，是美联储第四轮QE前的、短暂的货币政策相对正常时期，该阶段黄金价格从高位回落，进入超级熊市，虽然有经济好转与市场风险偏好等其他因素的反向冲击，但是货币政策的收紧（第三轮QE的结束）或是其大幅回落的核心影响因素。

而2021年1月6日，随着美联储12月议息会议纪要显示美联储开始讨论宽松货币政策的退出路径，释放货币政策调整的鹰派信号后，黄金价格则是持续的走弱，从1960美元/盎司跌至1675美元/盎司附近，亦说明黄金行情对美联储货币政策调整的敏感性。

通过美联储资产负债表规模和黄金价格走势的具体分析，可以得到美联储货币政策和黄金价格走势的相关关系，当前美联储的货币政策再次临近转向的边缘，那么对应的黄金价格是否亦在短期上涨后迎来调整期呢？

美联储11月议息会议，维持联邦基金目标利率不变，将于11月晚些时候启动缩债计划，每月减少购债150亿美元（100亿美债和50亿MBS）。鲍威尔则强调缩减购债计划将在2022年年中结束，准备根据经济情况调整债券购买步伐；重申现在还不是加息的时候，缩减购债的时机对加息没有直接信号意义，但必要时将对通胀采取行动。

美联储11月会议决议整体偏中性，符合市场预期。美联储主席鲍威尔讲话整体偏中性，相较于会议决议则略有鸽派气息。

从美联储货币政策目标、调整参考指标、美联储官员讲话以及经济表现，我们对美联储的货币政策调整的影响因子进行了分析，认为以下几个因素为美联储货币政策进行调整的关键因素：第一，疫情风险得到有效控制，75%以上的疫苗接种率；第二，美国就业市场数据持续向好；第三，美国通胀持续上涨，距离美联储通胀目标愈发遥远；第四，美国宽松财政政策逐步退出，美债的发行量小幅下降；第五，美国经济逐步进入繁荣期。

以上五个政策调整影响因素中，除第一和第二个仍未达到美联储所说的实质性进展，特别是美国8月非农数据表现不及预期更是加大了就业市场仍没有取得实质性进展的佐证，从而使得货币政策转向迫切性有所减弱。但是从政策调整因子来考虑，疫苗接种、通胀高涨、就业仍在取得进展以及流动性泛滥等市场现象倒逼美联储采取行动，从鲍威尔的讲话出发，我们认为下半年美联储的货币政策调整势在必行。

美联储主席鲍威尔今年曾经表示将会参考2013-2014年的货币政策的退出路径来进行本次货币政策的调整，我们对2013-2014年货币政策退出路径进行整理，明确从释放缩减购债规模信号到实施缩减购债规模措施再到降息的时间安排。具体如下：

第一阶段，2012年12月13日，美联储推出第四轮QE4，月购债额850亿美元；

第二阶段，2013年6月20日，伯南克表示2013年开始放缓QE，明年结束QE；

第三阶段，2013年12月19日，美联储利率决议宣布缩减购债规模100亿，逐步退出QE；

第四阶段，2014年10月30日，美联储宣布正式退出QE；

第五阶段，2015年12月16号，美联储开启加息（退出QE和加息间隔一年，主要是中国供给端结构改革的影响）。

基于美国经济进入强势复苏期、美国政府宽松政策即将退出以及疫情风险得到有效控制等因素影响，我们参考2013年-2014年美联储QE退出路径，对美联储货币政策调整时间表初步分析与预测如下：

第一阶段，2021年8-9月将会释放缩减购置规模的明确信号，这已经实现；

第二阶段，2021年11月缩减购债规模，每月缩减150亿美元，这已经实现；

第三阶段，2022年6月正式结束第五轮QE；如果2022年上半年通胀持续维持高位，不排除美联储调整缩债规模的可能。

第四阶段，2022年四季度开始加息，2023年-2024年会加速加息。加息时间点需要关注美国2022年上半年的通胀及通胀预期，如果通胀及通胀预期继续维持高位，加息时间提前可能性大，若通胀及通胀预期有所下降，那么加息时间维持在四季度或者2022年底。

美联储自6月末起开始进行缩减购债规模的讨论，8-9月释放缩减购债规模的明确信号，11月开始缩减购债，我们认为美联储货币政策调整时间表的第一、二阶段已经如期完成，当前为第二、三阶段的过渡期，2022年6月议息会议将会进入第三阶段，结束QE。下一次议息会议将会在12月中旬举办，届时需要关注点阵图和通胀预期的变动，当然要继续关注美联储对加息的表述。

美债美元等因素与贵金属相关性分析

1.美债收益率与黄金价格分析

美债实际是绝大多数固定收益的基础，也是目前货币市场稳定的基石，代表着市场无风险收益率，进一步影响当下的金融和非金融资产的合理定价，市场上的金融资产的价格等于无风险收益率+风险系数*该资产的风险因子。

由于每个国家的国家信用不同，以及考量汇率波动对收益带来的损益，以及不同期限产生的时间成本，而产生了各国各异的国债收益率。持有国债等于持有长期的无风险票据，这也是包括险资在内的很多金融机构的收益主要来源。

2020年随着全球经济的共振性下行，欧洲市场的诸多国家的国债收益率已经降低到了0以下甚至更低，部分国家甚至给购房者提供了负收益率的购房贷款，在这种情况下，以固收为锚的欧洲市场机构在考虑短线做本土国债的骑乘之外，不得不寻求更好的长线的投资标的。

这时候有两种选择，一种是继续跨境投海外的国债，这时要面临的主要是汇率波动带来的风险，另一方面是投资标的的内部信用风险。在这种情况下，优先的两个国家一个是美国，一个是中国，前者基本没有突发性汇率波动带来的风险，但美元资产价格高企，美元随着美联储货币政策的转势也可能适时转弱；另一个是中国，或者较类似的发展中国家的国债及核心资产，主要风险是特朗普或英美国家带来的不确定性。

因而在这种情况下，资金的选择往往是先买美债、美元资产，再买人民币债，人民币核心资产，最后再到其余新兴市场主体，可以看到过去几个月就是这样的投资顺序。

这也就是我们之前谈过的，由欧洲利率到零带来的被动双极化趋势。当然随着资金的流入，相应资产的价格水涨船高，考虑风险因素下组合收益可能并不尽如人意，这时候才是3-8月资金真正分流入黄金市场的动因。

做黄金投资的时候要做定性，即市场投资者为什么买黄金，谁在买？绝大多数投资者做黄金是赚低买高卖的资本利得的收益，但绝大多数的资金是做相对收益的配置用途，这个相对收益更多就是相对于美国债券的收益率。

如果我们看黄金和美债收益率的图形会发现，每次当美债出现重大转折的时候，恰恰是黄金阶段性高低点形成的时候，根据世界黄金协会数据显示，地表黄金总体量大概在19万吨左右，如果按照3.8亿人民币/吨或者按照0.6亿美元/吨来估算，市场黄金的总价在12万亿美元附近，但是分布的特别散乱。

而全球的美债的总体量大概在30-40万亿之间，美债的持有者往往是大型金融机构、央行，资本密集度较黄金高得多，而且单笔资金的杠杆率可以打到非常高的位置，因而实际上在资金运用方面，美债的总体量可能比黄金要高得多，这就决定了至少在当下的时点债券的优先级更高，对黄金更多是单向传导。

2021年国际黄金出现了开门红，并一举上破1900美元/盎司最高至1960美元/盎司，但好景不长而后跟随者巨幅的下跌打乱了包括我们在内很多投资者的结构，究其根本，美债收益率的突发性上行是最根本的原因。

我们注意CME观察的同时，美联储一再安抚称2022年底甚至2023年才会考虑加息，但是CME从利率市场观察中发现市场中已经有边际的利率对赌出现，说明在当下市场风险资产加速上涨和美联储超额印钞的情况下，市场对于贵金属的交易锚点或将转移到以美债为主要指标以其余利率为辅助指标的交易加息预期的市场中，这对黄金产生利空，进而带动白银的走弱——即使这种预期按照官方的措辞应该是不可能存在的。

2.通胀指标对黄金价格影响在持续弱化

从黄金的属性出发，黄金具有抗通胀的属性，那么黄金和通胀应该具有同涨同跌的显著关系。下面，我们将会从相关性分析、历史走势分析等来理解通胀和黄金价格之间的关系。

从美国核心通胀和整体通胀两个维度，来分析通胀和黄金走势的相关性。通过测算，自2020年2月3日以来，核心通胀和伦敦金现之间的相关性为9.1%，整体通胀和伦敦金现的相关性为8.5%；自2011年6月29日以来的十年期，核心通胀和伦敦金现之间的相关性为9.2%，整体通胀和伦敦金现的相关性为37.9%；自2001年6月29日以来的十年期，核心通胀和伦敦金现之间的相关性为21.8%，整体通胀和伦敦金现的相关性为18.6%。

从相关性的显著性来看，通胀和伦敦金现之间并没有显著的相关关系，相关关系偏弱。故从近20年相关性来看，高通胀与抗通胀黄金价格之间显著性相对较低，高通胀会有利于黄金价格的上涨，但是并不会一定会对黄金价格上涨形成实质性影响，两者的关系在弱化。

从历史走势来看，20世纪70年代和80年代初，通胀和黄金的走势相一致，同涨同跌，通胀对黄金的影响相对较为明显。而1985年-2000年前后，通胀水平和黄金价格均处于相对平稳期（没有出现急速的大幅的上涨和回落），两者的关系已经不明显。2000年以后的黄金大牛市更是对应的低通胀水平，通胀和黄金价格的关系弱化非常明显，两者并没有表现出一致性。

故从整体的历史走势来看，通胀和黄金价格的相关性在减弱。当然在短期内，通胀的超预期性表现对黄金依然存在影响，但是影响均相对有限。

当前，通胀依然高涨，而黄金价格亦没有随着上涨，反而出现大幅回落，进入趋势性弱势行情，主因在于黄金的核心影响因素在于美联储货币政策的转向，然后通过对美元指数和美债收益率的影响，进而影响黄金价格的走势。

因此，货币政策转向问题是黄金价格走势的核心影响因素，其影响已经超过通胀对黄金价格的影响。故当前对于通胀的表现，可以短期内影响黄金价格，但是中长期依然是重点关注货币政策的转向步伐。

3.美元指数与贵金属关联性分析

从1973年布雷顿森林体系瓦解以来，美元指数和黄金价格形成较为明显的负相关关系，特别是在危机或政治经济不确定时期，美元指数和黄金价格的负相关关系更加明显。本文将会从逻辑分析和数据统计的角度来探讨美元指数和黄金价格之间的关系，理清美元指数和黄金价格负相关的核心逻辑，最后从美元指数走势展望分析黄金价格的未来走势。

美元指数之所以是黄金价格走势的核心影响指标或者说核心动力之一，主要有四个角度的逻辑分析。

第一，美元为国际黄金的核心计价货币，美元价值的变动对黄金的价值尺度表现会产生直接的影响；当美元升值之际，国际金价则趋于下降（黄金本身价值不变，而价格尺度发生变化），当美元贬值之际，国际金价则趋于上升；而作为美元代表的美元指数，从很大程度上代表美元的货币价值，故美元指数的变动对国际金价形成直接的反向影响。

第二，由于美元与黄金均是全球主要经济体中央银行的重要储备资产，两者亦有替代品的属性；若美元指数上升，说明美元资产的吸引力更强，就在一定程度上削弱了黄金作为储备资产和保值功能的地位。从资金配置角度考虑，美元指数走强，说明美元资产更具吸引力，市场资金就会从黄金市场流入到美元资产，这样将会拖累金价，继续利好美元资产。

第三，货币天然是金银，黄金具有强避险属性，经济的繁荣与衰退对具有避险属性的黄金有直接的影响。当前，美国经济依然稳居全球首位，占世界GDP的比重依然在25%左右，其贸易量亦是全球前列，故美国经济的走势对全球经济走势具有强关联性，美国经济的繁荣可以带动全球经济走强，美国经济的衰退亦会拖累全球经济，故美国经济走势与全球经济走势密切相关。而美国经济强弱对美元指数形成直接的影响，从避险属性出发对黄金形成反向的影响，故从美国经济走势出发亦可以理解美元指数和黄金的负相关关系。

第四，美联储货币政策亦会对美元指数和黄金产生影响，当货币宽松之际，流动性泛滥使得美元贬值而美元指数出现下跌，而流动性泛滥使得具有商品属性和抗通胀属性的黄金具有较强的升值趋势，当货币政策收紧之际，流动性回收使得美元指数走强，而流动性下降亦会使得黄金承压，故从货币政策角度考量，美元指数和黄金直接亦有显著的负相关关系。

从数据统计角度分析美元指数和黄金价格之间的相关关系：自2020年2月3日疫情在海外爆发以来，美元指数和黄金均出现较大波动，截止到2021年7月23日，美元指数和伦敦金现的相关性为-0.659；从近十年的数据序列来分析，美元指数和伦敦金现的相关性为-0.344；从近二十年的数据序列来分析，美元指数和伦敦金现的相关性为-0.084。从特定的时期分析，如2008年全球金融危机和疫情阶段的数据序列分析，美元指数和伦敦金现的相关性均在-0.5以下。

故从数据统计角度来看，短期内，美元指数和黄金具有较强的相关关系，特别是在危机和冲突的特殊时期，两者的相关关系更加明显；从中长期来看，美元指数和黄金具有负相关关系，但是相关性大幅下降。

因此从逻辑分析和数据统计两个角度的探讨中，我们可以得出结论：美元指数对黄金具有显著的负向影响，危机和冲突的特殊时期，美元指数对黄金的影响显著性非常强，可以通过美元走势分析来预测黄金的整体走势；中长期，两者的相关性有所减弱，但是依然存在负相关性，但是从美元指数走势来预测黄金的走势的准确性相对下降。

从上述分析中，短期内美元指数和黄金具有显著的负相关性，特别是在危机和冲突期，两者的相关性尤为明显。因此在后疫情时代的2021年下半年，美元指数的整体走势对黄金的预测具有较大的价值。

四季度以来，美联储货币政策转向预期不断加强，美联储释放缩债信号并实施缩债措施，美元指数持续上涨，刷新年内高位至94.64。美国货币政策比欧洲偏鹰，美国经济比欧洲强，美国疫情控制比欧洲更有效，诸因素将会继续支撑着美元指数，故美元指数强势趋势将会持续，美元指数年内涨至94.7-95区间上方可能性依然较大，仍处于易涨难跌的状态。2022年，一旦美欧货币政策出现转向，那么美元指数则会转弱，再度下探88可能性较大。

贵金属（黄金、白银）持仓分析

黄金持仓分析

白银持仓分析

交易策略

前期黄金一度突破1833美元/盎司关键点位，形成双顶形态。美联储货币政策转向预期升温，美债收益率和美元指数持续上涨，黄金一度跌至1720-1740美元/盎司的核心区间，形成核心支撑。

美联储货币政策调整符合市场预期，没有意外的鹰派表现，欧美英等央行维持鸽派的加息政策，鸽派利率政策利好贵金属，12月议息会议前贵金属将会维持震荡偏强的趋势。

短期，联储议息会议整体偏中性，欧英等经济体央行维持宽松政策，贵金属持续走升，上方继续关注1833美元/盎司关口，沪金突破375-377元/克区间阻力后，关注382元/克。白银关注24.8美元/盎司（沪银5100元/千克上方）的前高位置和25.4美元/盎司的200日均线（沪银5326元/千克）。下方关注点为年内剩余时间关注点位。当前关注点为通胀数据，预计继续上升可能性大，短期内仍适合逢低做多行情。

年内剩余时间来看，若美联储加息预期若增强，英国加息，非农和零售等美国宏观经济数据表现强劲，贵金属仍有再度走弱的可能，1720-1740美元/盎司（357-365元/克）区间依然是重要阻力位，再度下探1650-1675美元/盎司区间（355-360元/克）的可能性小。白银回落至21.2-21.6美元/盎司区间（4600-4650元/千克）的可能虽存在，但是可能性亦在下降。年内贵金属行情进入高位区间震荡格局，适合区间高抛低吸操作，而白银的操作机会更多。

中长期来看，货币超发、经济增速减缓以及通胀持续高位背景下，黄金配置价值依然会比较高，做中长期资产配置者，可借黄金回调之际持续做多。投机性较强的白银不适合做长期投资。