供应短期难以显著回升 沥青短期继续偏强

研报正文

基本面信息

近期BU盘面一改此前颓势，呈现出强势反弹的状态。我们认为背后有来自多方面因素的影响。

首先是油价反弹带来的成本端利好以及未来价格预期的提升，尤其是随着原油价格重心回升，炼厂冬储意向价格也不断上涨，目前部分炼厂远期合同报价已经涨至3000元/吨以上。

其次是来自于供应端的支撑。今年以来在弱需求与高库存的矛盾下，国内沥青价格整体弱势运行（相对原油端），炼厂综合生产利润被压制在低位甚至负值区间，由此带动供应端负反馈，沥青炼厂开工率持续受到压制。

此外，虽然近期有所回落，但国内焦化利润仍明显好于沥青，部分炼厂转产焦化料的举动进一步了收紧沥青供应。参考百川资讯数据，截至目前国内沥青开工率约为34.5%，明显低于季节性同期。预计12月份沥青产量为210万吨，环比11月下滑23万吨。

在供应端持续收缩的背景下，即使需求端表现一般，国内沥青库存仍然呈现连续下滑的趋势。

截至目前国内沥青炼厂库存率已经降至36.58%，与此同时沥青社会库存率则来到34.9%。二者相比去年年中的高位水平已经经历了显著的去化。

最后也是相当重要的一环，即对2022年沥青需求改善的预期。

在过去一年国内沥青需求受制于资金不足以及传统基建、房地产行业的弱势运行，整体表现较为低迷。基于对“稳增长”的考量，市场普遍预期今年的基建需求同比提升，尤其是上半年财政刺激力度或温和放大，以对冲经济下行趋势，这将对去年以来疲弱的沥青需求形成有效提振。

近期政府传递的多项信号均在巩固这种预期：部分2022年地方政府专项债限额提前下达，专项债发行节奏也在明显加速，从资金还有政策层面均可以看到沥青下游需求的改善前景在日趋明朗。

总体来看，成本端支撑的增强、供应端的收缩与库存的去化还有对未来需求改善的预期构成了对沥青市场的利好，叠加沥青自身估值处于低位区间，多重因素驱动下市场对于BU盘面的情绪显著改善，促成了沥青期价近期的强势反弹行情。

市场数据跟踪

观点总结

往前看，我们认为在利润偏低、焦化料经济性更优的背景下，国内沥青供应短期难以显著回升，供应端的支撑将延续。

具体来看，未来华北部分炼厂仍有停工的计划，预计1月中下旬开始，沥青整体供应将有进一步的减少，预计春节假期前后国内供应将降至年内最低水平。

此外，原油配额同比减少的消息也从原料端巩固了沥青供应端承压的预期。根据最新市场消息，2022年第一批原油非国营贸易进口配额下放，共计42家企业合计10903万吨，与去年第一批配额12259万吨比较减少11%。

随着相关部门对于原油非国营贸易进口配额使用与管理要求日趋严格，部分独立炼厂仍未获得配额。虽然我们并不认为沥青原料在短期会出现瓶颈，但这一消息至少在方向上是利多于沥青市场的。

原油方面，考虑到疫情、国际政治以及宏观面的不确定性，油价短期趋势仍不明朗，中性预期下我们假设油价中枢维持在当前水平，短期对沥青市场缺乏明确指引。

最后，对于未来的需求前景我们认为改善的大方向相对明朗，但具体的提升幅度与节奏仍不确定，需要对政策与产业方面进行持续的跟进。

总体来说，我们认为驱动这一轮沥青期价反弹的因素在短期将维持（或至少难以证伪），盘面情绪将继续偏强。

但需要注意的是在期货盘面情绪好转的同时，沥青现货市场驱动仍然不足，现货价格相较于期货盘面呈现上涨乏力的态势。其核心矛盾在于今年基建改善的预期并不能立马兑现，短期沥青需求则持续偏弱。且随着淡季来临，沥青刚性需求将进一步下滑。

受制于当前消费的疲软，我们认为如果原油价格不能进一步突破，国内现货价格短期将维持弱势震荡的走势。

考虑到近期BU期价的上涨已经对未来市场的改善进行了定价，现货端的迟滞使得基差近期持续走弱，升水结构下盘面上涨将受到来自现货端的拖累，因此对于BU不宜过度乐观。

策略：中性偏多，逢低多BU主力合约。

风险：原油价格大幅回落；沥青炼厂开工率大幅回升；专项债发行进度不及预期；基建与道路投资力度不及预期；国内遭遇极端天气。