白银走势相对强势 金银比价大幅下行

研报正文

一、行情回顾

1.1价格走势

1.2重要消息

9月20日，美国8月新屋开工年化总户数151.7万，预期161.0万，前值168.5万。

9月21日，美国8月成屋销售年化总户数480万，预期470万，前值482万。

9月22日，美联储加息75BP，当前利率为3.25%。

9月22日，英格兰银行宣布加息50BP，当前利率为2.25%。

9月22日，美国初请失业金人数为21.3万，预期21.8万，前值20.8万。

9月23日，德国9月制造业PMI初值录得48.3，预期48.3，前值49.1。

9月23日，欧元区9月制造业PMI初值录得48.5，预期48.7，前值49.6。

9月23日，英国9月制造业PMI初值录得48.5，预期47.5，前值47.3。

9月23日，美国9月制造业PMI初值录得51.8，预期，51.1，前值51.5。

二、金价与其他市场的联动

上周四凌晨美联储加息75BP，符合市场预期，但市场并未出现利空出尽的反弹走势。随后周五欧美各国陆续公布9月制造业PMI初值，美元指数再度飙升，贵金属承压下行。

周五美元指数大涨1.56%，收于113；纽约金大跌1.75%，收于1651.7美元/盎司。

9月美国制造业PMI初值录得51.80，较上月有所反弹，而欧元区制造业PMI初值仍在下滑中，仅英国较上月有所反弹。

8月上旬美元指数以及美债收益率触底反弹后再度走强，很大程度上是由于美国经济预期衰退预期的减弱，相对于欧洲经济表现强势，而非加息预期的增强。

最直接的表现便是美国7月CPI同比回落，而欧元区CPI同比持平，英国CPI同比仍在创新高。

以及8月下旬，欧美制造业PMI明显分化，美国经济相对表现韧性。2月下旬以来，俄乌交战、很大程度上促进了全球的美元回流，尤其是欧洲市场。

在美联储加息背景下，美元回流本身是存在基本面支撑的。俄乌的开战后带来的连锁反应，增加了欧洲经济的不稳定预期，更加突出了美元资产的价值，从而加速了美元回流，欧元以及英镑兑美元大幅贬值，其股市也遭遇暴跌，相反资本回流一定程度上利好美元资产。

从历史的角度来看，美债实际收益率走势与金价走势在长期呈现高度负相关，相关系数为负0.9以上。在美联储加息缩表的背景下，美债实际收益率将持续上行并且使贵金属承压。

二季度以来美元指数与美债收益率走势相似度较高，主因美联储货币政策是影响美债收益率和美元指数的根本因素。

美元指数走势是美国经济相对于其他经济体相对强弱的象征，而美债收益率则更偏向于美国自身经济的反映。

自4月底美联储立场彻底转鹰后，美股和贵金属走势很大程度上均受制于货币政策预期。美股和贵金属并没有起到避险资产和风险资产相互对冲的作用。

三、其他指标追踪

CFTC持仓周报来看，非商业多头持仓从3月15日开始回落，与纽约金拐点一直。根据9月20日数据显示，较上周多头持仓减少了11375张，空头持仓增加了20247张，多头净持仓减少了31622张。

从持仓角度来看，净多头持仓上周持续下降，后市继续看跌。该指标相较于黄金ETF来说，对贵金属价格走势的反应更为灵敏，但更新频率较低，时效性较差。

截止9月23日，SPDR黄金ETF上周持仓净流出13.62吨；iShare黄金ETF上周净流出3.96吨；SLV白银ETF上周持仓净流入107.47吨。

4月下旬随着贵金属下挫，黄金白银ETF持仓总体呈现净流出状态。近期白银较黄金强势，ETF增持幅度明显，可关注短期白银做多机会。

需要注意的是，无论是CFTC持仓报告还是贵金属ETF持有量的走势往往同步或滞后于价格走势，属于价格走势的滞后指标，可用于验证贵金属价格走势，但不能用于指导价格走势。

截止9月23日，10年期美债收益率收于3.69%，2年期美债收益率收于4.20%，两者差值为-0.51%，上周为-0.40%。

8月美国经济数据较欧洲表现较强的韧性，衰退预期有所减弱，这是近期十年期美债上行的主要原因，从而2/10年期美债大概有所改善。此外缩表加速可能也是十年期美债上行的因素之一。

9月13日后，美国8月CPI改善不及预期，通胀-加息正反馈再度加剧，2年期美债收益率大幅上行导致倒挂加剧。

当前美股经济边际下滑是不争的事实，制造业PMI在不断下滑，但8月ISM制造业PMI录得52.8，与前值持平。9月Markit制造业PMI初值录得51.8，较上月有所反弹。当下定调美国经济硬衰退仍为时过早。

3月中旬以来长短期美债收益率陆续出现倒挂。一般来讲，近端的美债收益率取决于基准利率，而长短的货币政策更偏向于长期经济。利率倒挂在一定程度上说明了市场对于美国长期经济的看衰，利好黄金，将给予黄金支撑。

近期白银ETF持仓流入明显，白银走势相对强势，金银比价大幅下行。截止9月23日，COMEX金银比价收于87.69；SHFE金银比价收于85.35。

目前金银比价处于历史高位，但若贵金属下行，金银比价仍有望持续走高。从历史的角度来看，贵金属走势趋同的情况下，由于白银波动较大，故在贵金属上涨行情中，金银比价往往出现下跌，而在下跌行情中，金银比价往往出现上涨。

四、结论

上周四凌晨美联储加息75BP，符合市场预期，但市场并未出现利空出尽的反弹走势。随后周五欧美各国陆续公布9月制造业PMI初值，美元指数再度飙升，贵金属承压下行，当日美元指数大涨1.56%，收于113；纽约金大跌1.75%，收于1651.7美元/盎司。

我们认为9月加息落地后，贵金属短期内继续下探的幅度有限，做空性价比不高，但当前美元指数飙升，黄金持续承压，短期建议观望。

近两周白银ETF资金流入明显，可关注白银的做多机会。以月度的思维去考虑，美国的通胀数据并不乐观，依靠原油大幅改善CPI的空间有限，我们认为通胀加息正反馈远未结束，加息预期仍将使贵金属承压。

此外，欧洲能源危机愈演愈烈，对于美元指数推动的持续性较强，贵金属也将承压。但不可忽略的是衰退预期正在逐步体现对贵金属的支撑，衰退也是未来贵金属反转的主要动力。