铜材开工开始回落加工费等实时数据呈现走弱

研报正文

【观点】

欧美货币紧缩和风险事件影响远期增长预期，不过当前海外经济实际偏稳。

国内旺季需求逐步启动，实际订单的扩张是下一步支撑铜材加工企业进一步补库、从而驱动铜价的核心。

【基本面】

供需：

预期：中国刺激经济、增长恢复，欧美利率高企、经济趋缓，这种组合下，预期需求会在复苏与衰退之间切换，两者之间转换对行情的影响，值得重视。

评估：短期欧美加息、银行出险影响风险偏好，但国内强现实支撑也会持续。

现实：国内供需环比均有回升，季节性旺季支撑现货。

库存：本周全球三大交易所加上海保税的铜库存36.3万吨(-2.4)，库存低位、逐渐去库。

价差：本周上海现货升水35元/吨(+15)，保税提单溢价39美金/吨(-6)。

13日，铜进口初步数据：其中，3月未锻轧铜及铜材进口量为408174吨、同比下滑19%，1——3月累计同比下滑13%;3月铜矿砂及其精矿进口202.1万吨、同比下滑8%，1——3月累计同比增长5%。

进口数据反映出来，一季度整体铜矿供给尽管在干扰提升情况下并不紧张(3月进口实际是到港滞后的影响，进入4月铜精矿TC已重新上涨)，但精炼铜进口大幅下滑减轻了国内供给压力(考虑前期较多的冶炼厂海外交仓，实际净进口可能是近年来最低水平，即不足20万吨)。

而需求端数据显示，3月国内铜材开工冲高，因此，国内需求恢复阶段，进口偏低(也就是供给偏低)，带动了社会库存的快速消化(见后文库存图)。

4月以来，铜材开工开始回落，加工费等实时数据也呈现走弱，而二季度海外精炼铜市场检修较大，预计段性国内供需还受益于偏低进口。

【宏观】

23年内外宏观形势依然复杂：中国刺激经济、增长恢复，而欧美利率高企、经济趋缓，这种组合下，预期需求会在复苏与衰退之间切换，谓“DivergenceAcrossthePacific“。而作为工业味精的铜通过制造业应用到各个终端领域，如建筑、电网、汽车、机械等，所以，我们也能从内外PMI景气验证铜的这种复杂状态：欧美需求持续回落，而国内因地产稳定和疫情放开快速好转。

尽管内外经济预期不尽一致，但海外经济还在维持增长却是事实，因此，配合国内防疫政策转变和稳地产政策相继出台，当下全球经济增长已有上修。

【产业】

2022年全球铜矿进入“供给小高峰”阶段，几座大型铜矿相继投产会继续提升全球铜矿产量，预计22——25年复合增长率达3.9%。

由于供给增速显著高于2.6%的铜长期需求趋势，因此，23年铜矿长协TC定在88美金/吨的历史偏高水平。需要提醒的是，在历史高价区，铜矿供给干扰会有放大的风险，一季度以来，南美等地的生产和运输干扰已带来产量下修。

【供需】

新增铜矿产能的释放是否会带来实际供给压力，还要盯住冶炼产出传导。我们可以通过ICSG和SMM统计的国内外逐月产量数据验证：2023年，预计全球冶炼产量依然会稳步增长，海外产量(占比超55%、统计偏滞后)变化不大、且上半年干扰及检修偏多，因此，增量大头会在国内(新项目爬坡叠加老项目提升开工率)，上半年甚至可能接近10%水平(3月预计15%，同比有基数因素)。

中外在铜需求上亦有不同，中国需求占比会高一些(占比超55%1)，也更易跟踪：1季度因疫情及春节影响复苏偏慢、社会库存出现累积，不过由于23年国网投资规划上调、新能源消费持续高增以及地产低位稳定，需求增长预期会好于22年。

加工需求端，一季度需求偏弱主要是体现在1月份，即疫情和春节影响了复工进度，但2——3月快速恢复，一季度总体铜材产量增长仅-0.8%，4月复苏斜率会稍缓，但还会保持偏高水平。

因此，从表观需求和加工需求角度看，当前中国电解铜市场已过供需最弱时点，1——2月份高库存、低基差的现货状态预计会随着需求改善而出现恢复。

【库存】

截至本周，三大交易所加上海保税的铜显性库存36.3万，逐步去库。

【价差】

铜作为期货定价的品种，现货市场主要观察升贴水及进口铜溢价变化。

3月以来，国内需求逐步启动，实际需求回暖，现货升水逐步走高。与此同时，进口需求同步指标，洋山港铜提单溢价，也有低位企稳、目前报39美元/吨。