贸易商囤货意愿较差 玉米现货预计持续下跌

研报正文

第一部分

前言概要

三季度由于旧作玉米供应紧张，稻谷拍卖推迟，导致华北玉米现货大涨，华北淀粉 现货上涨幅度更高，盘面 09 玉米和淀粉价差达到 420 的高位。但 9 月中下旬华北春玉 米和早熟玉米陆续上市，华北玉米现货大跌，盘面玉米和淀粉跟随下跌。

第四季度，新作玉米增产较多，进口利润也较高。玉米现货供应压力较大，但今年 种植成本较高，糙米到销区价格较高，小麦价格也上涨到 3000 以上，新作玉米有较高 的性价比。且黑龙江农户 2400 元的成本线和华北玉米 2600 的底价会惜售，华北到场 底价在 2700 元/吨附近。

对于交易，由于淀粉产量较高，玉米成本线以下，农户会惜售。01 玉米和 05 玉米 可以考虑在种植成本线附近做多，11 和 1 月的玉米和淀粉价差可以考虑逢高做空。

风险点：玉米集中上市价格低于预期。

第二部分

行情回顾

三季度玉米现货冲高回落，尤其是缺玉米的华北地区。山东玉米现货冲高到最高的 3100 元/吨，然后回落到 9 月中下旬最低的 2750 元/吨附近。

盘面 01 从 7 月初最低的 2530 元/吨附近上涨到 8 月初最高的 2692 元/ 吨，然后回落到 2570 元附近。8 月初盘面玉米上涨的主要逻辑是黑龙江部分地区水灾，东北到华北玉米物流受 到影响，叠加新作玉米未上市，玉米供应紧张。但随着稻谷拍卖陆续出库，以及华北部分春玉米及早熟玉米上 市，华北玉米现货下跌，盘面 01 开始承压。

第三部分

基本面情况

国际玉米供应宽松，重心下移，进口利润较高。市场主流机构预期国内玉米产量增 1500-2000 万吨，东北 种植成本较高，玉米现货挑战东北成本支撑。

9 月底开始华北玉米陆续上市，玉米现货承压，关注山东 2700 到 厂价能否支撑，以及 2600 元农户惜售情况。11 月关注黑龙江 2400 附近贸易商和深加工是否会建库存，以及今 年的一次性储备收储政策。

对于需求来讲，四季度生猪的饲料需求是否增加仍是交易的重点。

一、9 月报告上调美玉米产量，全球玉米产量高于去年

9 月 USDA 报告上调美玉米产量，全球玉米供应宽松。美玉米种植面积 9490 万英亩，环比 8 月增 80 万英 亩，收获面积 8710 万英亩，环比也增 80 万英亩。单产 173.8 蒲/英亩，环比减少 1.3 蒲/英亩，同比增 0.5 蒲/ 英亩，产量 151.34 亿蒲（3.844 亿吨），环比增 0.23 亿蒲，同比增 14.04 亿蒲（978 万吨），库存为 56.4 百 万吨，高于 8 月的 55.94 百万吨。

9 月巴西产量基本维持不变，产量为 129 百万吨，同比增 300 万吨，出口 5500 万吨。阿根廷产量为 54 百万吨，同比减 100 万吨，出口 4050 万吨。乌克兰产量 2800 万吨，同比减 100 万吨， 出口 4050 万吨。

全球玉米产量为 1214.29 百万吨，比 8 月增 0.79 百万吨，高于去年同期的 1172.58 百万吨。

全球期末库存 313.99 百万吨，高于 8 月的 311.05 百万吨，也高于去年同期的 304.53 百万吨。整体看全球新季 玉米产量增加，种植成本下移， 480 美分/蒲以下基本是美玉米低点，可以有买入价值。

美玉米三季度出口减少，但新作出口开始加快，巴西玉米大量出口，开始挤占美玉米市场。目前是美玉米 新作开始出口，截止 9 月 14 日当周，美国出口累计检验 1267.34 万吨，同比提高 10.5%，23/24 年度至今对中 国出口检验累计 29.46 万吨，占美国出口检验总量的 23.2%。

美玉米持续低位，进口利润较高，但进口玉米和替代谷物低于去年。

截止 9 月 25 日，美国 10 月船期进口 价 2479 元/吨，按照广东 2920 元的玉米价格，进口利润 441 元/吨。巴西 10 月船期进口成本 2272 元/吨，进 口利润 648 元/吨。

10-8 月进口玉米 1706 万吨，低于去年同期 2180 万吨。其中，10-8 月进口美玉米 763 万吨， 10-8 月进口巴西玉米 253 万吨，10-8 月进口乌克兰玉米 556 万吨。

进口谷物也低于去年，10-8 月进口高粱 440万吨，低于去年同期 1007 万吨，进口大麦 754 万吨，低于去年 792 万吨，整个谷物和小麦进口低于去年接近 700 万吨（谷物少 1100 万吨，小麦多 400 万吨）。

国内旧作玉米供应紧张，华北玉米维持高位，饲料需求增加，深加工需求增加，但新作玉米预期产量增加， 稻谷拍卖本月 4 次投放，溢价降低。

由于国内东北部分产区受灾，实际产量可能低于国粮中心数据，根据国粮 中心数据，8 月预计新作玉米产量 2.81 亿吨，高于 22/23 年度 2.77 亿吨，23/24 年度总消费 2.95 亿吨高于上 年度 2.91 亿吨，主要是饲料消费 2.0 亿吨，高于上年度的 1.95 亿吨。进口预计 1700 万吨吨，低于去年 1900 万吨。个人认为东北水灾会减产 100-200 万吨，虽然对整个东北地区影响较小，但整体供应仍偏紧。

二、23/24 年度种植成本增加，产量增加，远月 01 玉米考验成本支撑

23/24 年度国内玉米增产较多，主流机构大多预期增产 1500-2000 万吨，按照钢联数据，增产 1656 万吨。 今年东北地区预计增产 1000 万吨，黑龙江虽然 8 月遭受水灾，但根据我们和其他机构调研，黑龙江今年产量预 计在 4400 万吨，高于去年 4100 万吨。

黑龙江增产的原因主要去年玉米收益较好，部分大豆该种玉米，玉米面 积和产量增加，辽宁和吉林由于去年水灾减产，今年是修复性增产。

华北和其他低于今年面积也在增加，全国 预计面积比去年同期增加 1.85%。 调研 23/24 年度种植成本增加较多，其中地租成本上涨幅度较大，农资涨幅较小。

根据钢联数据调研，黑 龙江地区，2019 年地租从 9500 元/晌，上涨到 2023 年的 18200 元/晌，上涨 162%，但是农资成本只上涨 13.3%。 黑龙江的集港成本基本在 2550 元/吨以上，关于东北和华北种植成本，感兴趣的可以在上月的报告里查看数据。

三、饲料需求继续保持稳定增长

目前饲料企业需求继续保持稳定增长，芽麦基本 10 月份基本消耗。稻谷拍卖成交率较高，底价也在抬升， 小麦价格上涨较多，替代减少。新作玉米相对稻谷和小麦，性价比开始显现。

8 月饲料需求继续保持增长。根据中国饲料工业协会数据，8月全国工业饲料产量 2878 万吨，环比增加 6.1%， 同比增长 5.9%，由于芽麦的替代，饲料企业生产的配合饲料中玉米用量占比 22.8%，同比下降 8%。1-8 月饲料 总产量 20521 万吨，累计同比增 9.47%。

能繁母猪和商品猪的存栏量同比增加，生猪存栏处于高位。根据我的 农产品 123 家企业统计，9 月底能繁母猪存栏量 508.34 万头，环比增 0.32%，同比增加 5%。8 月商品猪存栏 量 3502.78 万头，同比增加 17.23%。截止 9 月 24 日，自繁自养利润为-16 元/头，外购仔猪养殖利润为亏损 206 元/头。

整个三季度生猪利润相对较差，肉鸡和鸡蛋养殖利润也在下滑，但四季度是传统养殖旺季和需求旺季， 养殖行业利润会有所改善，饲料需求会增长。

由于稻谷拍卖成交率较高，底价也在抬升。截止 9 月 21 日，共投放 8 次，累计投放 1601 万吨，累计成交 1428 万吨，成交率 89.1%，预计到 9 月底成交在 1600 万吨左右。

按照现在的拍卖底价，到华北基本在 2850 元/吨左右。今年东北水稻受灾，国际和国内稻谷价格上涨，陈化稻谷库存较低，明年拍卖量可能较少。1-8 月 进口稻米 202 万吨，同比降 55.8%，1-8 月出口 90 万吨，同比降 38.8%。小麦减产，小麦价格持续上涨。华北 小麦与玉米价差也在 200 元/吨以上，明年小麦替代减少。

四、深加工玉米消耗持续增加，玉米库存持续增加

三季度华北新粮上市之前，华北玉米相对紧张。山东玉米现货上涨到 3100 元/吨的年内高价，部分华北深 加工缺量停机减产。到 9 月中下旬，华北春玉米及部分早熟玉米上市，华北玉米现货开始下跌，深交工开工率 也在上涨。

截止 9 月 22 日，淀粉行业开机率 53.85%，预计四季度淀粉行业开机率会上涨到 65%的高位。 9 月随着华北新粮的上市，玉米现货下跌较多，企业盈利尚可，淀粉厂库存季节性下降。截止 9 月 22 日， 山东地区淀粉盈利 32 元，吉林盈利-30 元，黑龙江盈利 13 元。

截止 9 月 20 日，玉米淀粉库存总量 74.5 万吨， 月降幅 14.5%，年同比降幅 16.1%。预计四季度深加工盈利会增加，淀粉库存也会增加。

三季度淀粉糖和造纸开机率继续增长，四季度是淀粉糖和造纸开工旺季，开工率会高于三季度。

截止 9 月 21 日，F55 果葡糖浆开机率为 59.06%，麦芽糖浆开机率为 54.6%，瓦楞纸开机率为 65.36%，箱板纸开机率为 65.92%。

五、北方和南方港口玉米库存维持低位

由于饲料需求增长，玉米库存偏低，新作玉米未大量上市，南北方港口玉米库存维持低位。

根据 Mysteel 玉米团队数据显示，9 月 15 日北方四港玉米库存共计 98.6 万吨，比上月减少 25 万吨。广东港内贸玉米库存 21.2 万吨，外贸库存 42.2 万吨，进口高粱 46.6 万吨，进口大麦 51.8 万吨，累计谷物库存 161.8 万吨，谷物库存开 始增加。

六、玉米和淀粉交易逻辑

第三季度旧作玉米供应偏紧，稻谷拍卖一直推迟到 8 月初，新作玉米上市较晚 。饲料企业可以用芽麦和 其他谷物进行替代，维持较低库存。但华北深加工库存偏低，且东北玉米运费上涨，导致华北玉米紧缺，玉米 现货上涨到 3100 元/吨的高位，淀粉价格持续上涨，部分淀粉价格达到 3450 元/吨的高价，且淀粉库存持续下 降，玉米和淀粉价差走高。09 玉米和淀粉最高到达 420 元的高位置，但随着华北新玉米的上市，淀粉现货开始 回落，09 玉米和淀粉价差回到 300 附近的合理位置。

第四季度玉米供应比较宽松，玉米增产较多，价格持续下跌。华北玉米从最高的 3100 元/吨，下跌到 2800 元/吨附近，山东部分地区跌到 2750 元/吨的位置。目前市场交易东北玉米成本能否有效支撑现货底价。9 月底到 10 月中旬，华北玉米供应压力会出现，关注山东 2700 元/吨的到厂价，以及黑龙江 2400 元/吨的底价。个 人认为，山东 2700 元和黑龙江 2400 元支撑会比较强，山东农户 2600 元和黑龙江农户 2400 元的底价会惜售， 折算到盘面基本底价在 2580 元/吨附近。

对于淀粉，由于 10 月华北玉米大量上市，但是东北玉米仍未大量上市。华北深加工会给出较高加工利润， 但 11 月淀粉必须强制注销，11 月淀粉合约的定价权在山东，一旦山东淀粉厂仓单较多，预计 11 月接货意愿会 较低，11 淀粉必须贴水现货。而 10 月东北玉米仍未大量上市，山东与东北玉米现货价差会较低，11 月玉米和 淀粉价差会走缩。

第四部分

行情展望

【玉米】

国际玉米供应宽松，美玉米和巴西处于收获季，盘面美玉米低于种植成本，可以有买入价值。巴西玉米出 口增多，国内进口利润较高。国内新作玉米增产较多，且玉米贸易商去年亏损较大，今年囤货意愿较差，玉米 现货会持续下跌到成本线附近。

但今年玉米种植成本较高，华北小麦价格持续走高，小麦和玉米价差已经拉大 到 200 元/吨以上，糙米到华北价格也在 2850 元/吨附近，新作玉米已经有较高性价比。预计华北玉米到厂底价 2700 元，黑龙江玉米 2400 元和华北玉米 2600 元，农户会惜售，同时一次性储备今年仍会继续。预计 01 玉米 下方支撑 2560 附近。

【淀粉】

 9 月底到 10 月中下旬，华北玉米供应压力较大，玉米现货会下跌较多。但 10 月东北玉米未大量上市，东 北玉米价格仍处于高位，华北与东北玉米价差会较低。且 11 月淀粉合约必须强制注销，一旦华北淀粉仓单较多， 预计仓单接货意愿不强，11 淀粉会贴水现货交割，11 玉米和淀粉价差会缩小。第四季度，是淀粉消费旺季，但 今年淀粉厂产能较多，预计到了 12 月，淀粉厂仍会进入亏损状态。1 月玉米和淀粉价差反弹高度也有限。

【交易策略】

1.单边：国际新玉米大量上市，美玉米底部震荡，可以尝试轻仓买入美玉米。9 月底开始华北玉米大量上市， 10 月底东北玉米大量上市，玉米现货会承压。但今年种植成本较高，低于种植成本，农户会惜售，预计黑龙江 预计 2400 元和山东玉米 2700 元会有较强支撑。折算到盘面，预计 01 下方 2560 附近支撑较强，05 玉米 2580 元支撑较强。操作上可以在 2550-2580 元尝试买入 01 玉米，止损 2520。2570-2600 元买入 05 玉米，止损 2550。

2.套利：多 11 玉米空 11 淀粉，入场点 310-350，出场点 280 以下。多 1 月玉米空 1 月淀粉，入场点 330-380， 出场点 300 附近。

3.期权：等 01 期货回落到 2580 以下，卖出 c2401-P-2560。