双焦随成材调整为主 铜价持续上涨消化各种利好

研报正文

【煤焦】

近期地产端利好政策频现，杭州等部分城市全区放开新房限购，官方开展存量房收储，黑色系宏观预期支撑较强。山西省此前对产量影响较大的“三超”和隐蔽工作专项整治结束，焦煤的供应有增量。

现货方面，进入 5 月淡季，原料涨价后钢企利润受到挤压，焦企开启第一轮提降，目前又有涨价意愿。短期来看，焦企库存有所累积，焦煤供需接近阶段性顶部，近期煤焦跟随成材调整为主，关注后续铁水产量修复情况。

【黄金】

在地缘扰动和高利率环境下，黄金的定价机制正在由传统的以实际利率为核心向以央行购金为核心转变。全球央行购金的行为是关键，背后是“去中心化”、地缘避险等需求的集中体现。

货币属性方面，债务问题导致美元的货币信用出现裂痕，在去美元化进程中黄金的去法币化属性凸显。金融属性方面，在全球高利率环境下，黄金作为零息债对债券的替代效应减弱，对美债实际利率的敏感度下降。

避险属性方面，2022 年的俄乌冲突、2023 年的巴以冲突等地缘政治事件以及美国大选，市场不确定性增强引发避险需求，成为阶段性推升黄金价格的重要因素。商品属性方面，近日黄金与油、铜等同涨，而中国实物金需求明显上升，人民币金溢价也提升了其投资吸引力。

另外，美联储降息预期仍会对金价带来阶段扰动，目前看，美联储降息时间或存变数，美国经济基本面整体仍显强劲，美国通胀虽回落趋势未改但仍要注意通胀的不确定性。建议关注地缘政治冲突的演变、美元的货币信用强弱和美联储降息的路径和时点。

目前来看，推升本轮金价上涨的逻辑没有逆转，新的地缘环境以及美国债务扩张背景下，央行持续增持黄金。但累计了较大涨幅后，地缘冲突缓解、美国迟迟不降息可能带来阶段性扰动。

【铜】

宏观面：国内地产收储政策意在消化库存，重构供需平衡预期，短期将提振市场情绪，但对地产需求直接拉动有限。近期美国美国通胀起起伏伏，扰动着市场对降息预期波动。

产业面，铜矿供应增速下滑，以及加工费下降压缩冶炼厂利润致部分冶炼厂减产(5%-10%)，叠加AI算力和新能源电力需求共振，铜供需偏紧预期增强。

铜价持续上涨消化各种利好，或产生正负反馈循环影响，铜价震荡上行后或受高位承压。中期铜价在宏观预期与产业基本面的多空交织下，在65000-85000元/吨宽幅区间震荡。长期能源转型与科技变革背景下，铜价底部区间稳步抬升。

【铝】

上游铝土矿、氧化铝受环保限产影响供应阶段收缩，但电解铝供应恢复增长。近期铝价高位承压下游采购开工需求，铝库存小幅回升。

目前不同规模产能的电解铝厂对应成本区间在16000-18000 元/吨，对铝价有一定支撑力度。前期地产竣工增速持续改善后，受地产开工、销售依旧疲软影响，出现回落迹象。但盘面上，中短期铝价似乎已摆脱地产疲软束缚，走出新兴行业驱动的逻辑。长期能源转型与碳中和背景下，铝价底部区间稳步抬升。